עמיר שיווק

ניתוח

מגזר הפעילות העיקרי (99.4%) של החברה הוא פעילות חקלאית (הדברה, דשנים, אריזות, תערובות), כאשר לצידו קיימת פעילות נדלן כמעט זניחה ופעילות בתחום הקנאביס הרפואי דרך חברת BOL, המוחזקת ב 36.2%. מכירות לחצי ראשון של 2021 הסתכמו ב 589 משח, בעליה משמעותית לעומת 2020 (503 לתקופה המקבילה ו 1008 לשנה כולה). גם במונחי רווח גולמי חלה עליה (כ )15.1%, אל 88.8 משח. אל הרווח התפעולי חלחלה עליה של כ-21%, אל 37.3 משח לחצי שנה. הרווח החציוני הנקי של החברה כולה קפץ ל 28.6 משח בעליה של כמעט 70%.

פעילות חקלאית

לא פשוט להעריך איך הכנסות מגזר זה, שהוא עיקר פעילותה של החברה, יתפתחו בעתיד. החברה הצליחה להגדיל את מכירותיה ורווחיה באמצעות רכישת פעילות בתחום האריזות, אבל בשלב זה לא ברור האם וכיצד החברה מתכננת להמשיך לצמוח. עוד מקשות על ניתוח הצמיחה גם השפעות עונתיות למכירות החברה (כולל שנת שמיטה...), שקשה לבודד אותן משאר ההשפעות, וכן איומי מאקרו: רפורמת החקלאות (שבינתים הוצאה מחוק ההסדרים) וכן תהליכי קונסולידציה של ענף החקלאות, שעלולים להגביר את כח החקלאים את מול החברה, ואף לגרום לחלק מהם לייבא מוצרים תחרותיים בעצמם. יחד עם זאת, לאור השנה האחרונה אפשר להניח המשך צמיחה, אבל אצטרך להניח לצורך המודל שמכירות החברה בתחום הפעילות העיקרי שלה יצמחו בשיעור מתון ביותר.

קנאביס

גם פעילות הקנאביס, שעד כה לא ממש הגיעה לשורה התחתונה, נמצאת בצמיחה (21% לעומת חציון מקביל ב 2020). היה עיכוב רגולטורי ברבעון השני, שהוסר בואכה אל השלישי (לקראת תאריך הדוח) ויבוא לידי ביטוי בתוצאות רבעון 3. ברבעון השני רשמה BOL הפסד, בעיקר כתוצאה מהוצאה לא תזרימית (במניות). בהתבסס על הגידול במכירות ועל תוצאות מקדמיות של מכירות ליולי שפורסמו בדוח (4 מ'דולר) אני צופה ש BOL תמכור בלפחות 20 מדולר בחציון השני, בהשוואה ל 13 בראשון (לא אניח 24 מתוך הנחה שחלק מתוך ה 4 שנרשמו ביולי מקורם בהתממשות ביקושים כבושים חד-פעמיים). בהתבסס על הדוחות של BOL שצורפו, אני מסיק שעליה כנל של 7-8 מדולר במכירות לחציון תתורגם לבערך עליה של 5 מדולר לחציון ברווח תפעולי ותעביר את BOL ליצירת רווח נקי קל (שעדיין לא יהיה מהותי עבור עמיר שיווק). עם זאת, ייתכן ובעתיד המכירות יגדלו אף יותר. בגלל המנוף התפעולי, בתסריט אפשרי שבו BOL צומחת למכירות של 50 מדולר בשנת 2022 כולה, היא תרשום רווח של כ -10 מדולר, או כ 11 משח עבור חלקה של עמיר שיווק - מה שיתרום לרווח של עמיר שיווק תוספת בסדר גודל של כ 20%. תסריט זה אפשרי מבחינתי, אבל בשלב זה אני לא מאמץ אותו במודל שלי באופן מלא אלא מניח לשם הנוחות שהוא יאזן לשנת 22 את הירידה הצפויה ברווח ממגזר הפעילות העיקרי בשל שנת השמיטה. אם בהמשך נראה כי התסריט החיובי מתממש, נוכל להמשיך לתקן את המודל כלפי מעלה, לקראת ההערכות לשנת 2023.

מסקנות

כך, בהתבסס על הרווח החציוני פעילות האריזות החדשה והצמיחה ב BOL, אניח רווח נקי שנתי מייצג צפוי של 58 משח לשנת 2022.

במילה "מייצג" אני מתייחס כאן גם לעובדה שמתחילה שנת שמיטה (קרדיט לגלעד רוזבן: המשמעות היא 10% לרווח לאותה שנה) עם זאת, ירידה כזו לא מייצגת את ההכנסות של החברה לאורך זמן ובחישוב רב שנתי יש לזה משמעות של כ 1.5% בלבד - לכן גם אם הרווח בפועל יהיה, נניח, 53 משח לשנת 2022, מבחינתי הערכת השווי נשארת בתוקפה.

אם מקבלים את הטענות האלה ומיישמים את המכפיל האהוב עליי להשקעות ערך יציבות, 12, מקבלים שווי חברה 696 משח לפי זאת בהשוואה לשווי שוק נוכחי של 406 משח, ביחס שוק להון סולידי של 1.18.

ישנן לטעמי 2 שאלות בולטות: 1. האם החברה אכן מסוגלת לשמר את המכירות והרווחיות שהציגה בחציון האחרון? 2. האם פעילות BOL אכן תצמח ותפסיק להיות הפסדית (ואולי אפילו תממש את התסריט האופטימי).

חיובי

1. סיכון נמוך.

2. הכנסות צומחות (גם אם בדכ לאט)

3. שוק להון סביר.

4. מכפיל רווח (לפי חציון אחרון)

5. פוטנציאל צמיחה (ג'וקר) - פעילות הקנאביס

שלילי

1. קשה להעריך את השינוי העתידי בביקושים. האם המכירות בחציון האחרון חריגות, או מייצגות צמיחה?

2. התחום בד"כ ללא צמיחה מהירה

3. רפורמת החקלאות של ליברמן עלולה לפגוע בחקלאים

4. תהליך קונסולידציה של ענף החקלאות (יחזק את כח החקלאים אל מול עמיר)

5. מניה עלתה בחדות בשנה האחרונה

מקורות והערות

נערך ע"י https://t.me/Eyalisimo בתאריך 11.9.2021 תוך הסתמכות על דוחות הרבעון השני של 2021 והערות והארות מגלעד רוזבן.

נכון לתאריך הסקירה, אני מחזיק במניות החברה ועשוי לפעול בה עוד בהמשך.