להב אל.אר

ניתוח

להב היא חברת נדלן והשקעות הפועלת במספר תחומים:

• נדלן בגרמניה (השבחת מרכזים מסחריים, קצת בדומה למה שמישורים עושים בצפון אמריקה)
• אנריה ירוקה (באמצעות להב אנרגיה, 80% בעלות, כיום בעיקר מתקנים על גגות, עדיין בהיקף קטן יחסית)
• דלק וגז בישראל (באמצעות דלק ישראל, 40% בעלות)
• נדלן למגורים (באמצעות דלק נכסים, 40% בעלות)

נדלן בגרמניה

לחברה כ 70 נכסים מניבים בגרמניה. חלק החברה ב NOI לאחר החרגת הוצאות חד פעמיות ועלויות תחזוקה - כ 30 משח לשנת 2020, שהיתה שנת צמיחה משמעותית בתחום, למרות הקורונה. אם אנסה להעריך את תרומת המגזר ל FFO, אקבל בהערכה גסה כ 20 משח. ה NOI מופק ע"י נכסים בניכוי התחייבויות בשווי 310 משח, והלוואות בכ-2% ריבית. נכסים שנמכרו לאחרונה בתשואה על ההון סביב 100%, כמו גם שיעור הריווחיות, מצביעים על כך ששיערוך הנכסים ככל הנראה תקף. לאחר תאריך הדוח נרכשו נכסים נוספים (DECATHLON) הצפויים לייצר עוד כ - 8 משח הכנסות (נעריך X משח FFO) וכן שני נכזים נוספים הצפויים לייצר 1.8 משח הכנסות (נעריך X משח FFO) ומנגד נמכרו נכסים: הנובר - 2.4 משח הכנסות, וכן שע"ח יורו ירד בכ 3-4% לעומת השקל.

אנרגיה ירוקה

לאחר שבעבר מכרה החברה את פעילותה בתחום, כעת היא מתחילה אותה מחדש. נכון לדוחות Q1 2021, מדובר ב 9.2 משח NOI, שנרכשו בעלות 54 משח. אם נגזור בצורה גסה את ה FFO של הפעילות, נקבל כנראה משהו סביב 6 משח. החברה מתכוונת להשקיע מאמצים נוספים בצמיחת התחום הן בצורה אורגנית והן באמצעות רכישות, אך עד כה לא דווח על עסקאות בפועל. לאחר תאריך הדוח נחתם הסכם שותפות עם נוקד קפיטל במסגרתו הוזרמו ללהב אנרגיה ע"י נוקד 25 משח לפי שווי 100 משח, מתוך מטרה להציף את הערך בהנפקת חברת הבת תוך 30 חודשים. הכסף ישמש את החברה להרחבת פעילותה.

דלק ישראל

"דלק ישראל" פוצלה כך שהחברה המקורית מטפלתבפעילות האנרגיה, בעוד ש"דלק נכסים" שפוצלה ממנה תפעל לייזום נדלן, בעיקר בהתבסס על שטחי הנדלן של החברה. חלקה של החברה בדלק ישראל נרכשה טרם פיצולה תמורת 262.5 משח, והוכר רווח הזדמנותי 106 משח לאחר מיסים נדחים.

דלק וגז בישראל

חברת הדלק השניה בגודלה בישראל, 238 תחנות + 159 חנויות נוחות (חלקן על קרקע שפוצלה אל דלק נכסים). כיון שנכון למועד הדוח דלק נכסים לא הפיקה רווחים, ניתן לאמוד את תרומת דלק ישראל ל FFO בכ- 76 משח במונחים שנתיים. אם נניח בזהירות כי ב 2022 לא יהיו סגרים נוספים (הן לאור החיסונים והן לאור מדיניות הממשלה החדשה), ניתן יהיה לחזות FFO ל 2022 סביב 85 משח (כ-10% בניטרול השפעת הסגרים, ועוד קצת כצמיחה טיבעית של העסק)

דלק נכסים

פוצלה כאמור מדלק ישראל בכדי לעשות שימוש בנכסי הקרקע של החברה. לאחר הפיצול החלה פעילות הייזום למגורים בשותפות עם חברת אזורים וניתן להניח שיעבור זמן עד שתשיא פירות - ואולם ניתן גם לנחש שפעילות זו תצליח לחלץ ערך רב אשר היה כלוא בקרקעות השייכות לחברה. בפרוייקט הראשון שיצא לדרך הושקעו כ 130 משח בזכויות בצומת פת לירושלים, אשר אם החברה תצליח לשנות את ייעודה למגורים, תוכל לשמש לכ 220 יח"ד.

מסקנות

הון עצמי 644 משח. בהתבסס על דוחות הרבעון הראשון, העריכה ההנהלה את ה FFO ל 2021 בכ 102 משח (מצגת מאי). שינויים שיש להביא בחשבון לאחר תאריך המצגת: עיסקאות נדלן בגרמניה, המשך התאוששות פעילות מגזר הדלק ומנגד - ירידה בשע"ח יורו מול שקל.

חיובי

1. דלק ישראל: התאוששות מקורונה 2. שאר נכסי החברה לא פגיעים לקורונה (כולל הנכסים מגרמניה, שמגובים ע"י מדיניות ממשלת גרמניה ולכן לא ראו ירידה בהכנסות) 3. סיכוי להצפת ערך בתוך כשנתיים, בהנפקת סגמנט האנרגיה הירוקה 4. סיכוי להצפת ערך בשינוי הייעוד של הקרקע בירושלים 5. גמישות פיננסית הן ברמת החוב והן ברמת ההון (כפי שהוכח בהנפקת הזכויות והאגח, וכן בהתחשב ברמת המינוף הנוכחית)

שלילי

1. דלק ישראל פגיעה לאפשרות התפרצות מחודשת של קורונה 2. חשיפה ליורו

מקורות

נכתב ע"י https://t.me/Eyalisimo בתאריך 23.8.2021 תוך הסתמכות על דוחות הרבעון הראשון ומצגת מאי 2021.